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Aktienmärkte — zunehmender Optimismus

Nachdem die globalen Aktienmärkte im 3. Quartal seitwärts tendierten, ist in den letzten Wochen wieder mehr Optimismus aufgekommen und einzelne Indizes haben neue Rekordstände erklommen. Und dies, obschon die globale Wachstumsschwäche und der Handelskonflikt auf den ersten Blick keine guten Rahmenbedingungen für Aktien darstellen. Wenn man allerdings die treibenden Kräfte etwas genauer unter die Lupe nimmt, kann man durchaus den Schluss ziehen, dass die Abwärtsrisiken abgenommen haben. Gestützt wird diese These durch erste Anzeichen einer Stabilisierung der globalen Konjunktur, die wieder expansiveren Notenbanken und die Marktstimmung, die eher noch verhalten ist.

Konjunkturelle Talsohle vermutlich erreicht

Kon­junk­tur­in­di­ka­to­ren gibt es heut­zu­ta­ge hau­fen­wei­se. Die Ver­läss­lich­keit der Pro­gno­sen hat trotz­dem nicht zuge­nom­men. Wenn es um die kon­junk­tu­rel­len Wen­de­punk­te geht, lie­fern die OECD-Indi­ka­to­ren ver­mut­lich die aus­sa­ge­kräf­tigs­ten Infor­ma­tio­nen. Das Gros der Index­ti­tel ist ja glo­bal tätig. Nach­teil der OECD-Indi­ka­to­ren ist die Tat­sa­che, dass die Erhe­bung und Aus­wer­tung viel Zeit in Anspruch nimmt und der letz­te Wert von August 2019 stammt. Dem­ge­gen­über sind die glo­ba­len Ein­kaufs­ma­na­ger-Indi­zes (PMI) schnel­ler ver­füg­bar und kön­nen des­halb als aktu­el­le Indi­ka­ti­on für den Wachs­tums­ver­lauf ver­wen­det wer­den. Die Gra­fik zeigt, dass ins­be­son­de­re die ver­ar­bei­ten­den Indus­tri­en seit 2017 (PMI Manu­fac­tu­ring) viel stär­ker unter Druck gera­ten sind als die Dienst­leis­tun­gen. Der Ver­lauf der Indi­zes deu­tet auch dar­auf hin, dass die kon­junk­tu­rel­le Schwä­che aus­ge­präg­ter ist, als jene in den Jah­ren 2014/15. Hoff­nun­gen, dass die glo­ba­le Kon­junk­tur die Tal­soh­le bald erreicht oder schon dort ange­langt ist, weckt einer­seits der PMI Manu­fac­tu­ring, der sich in den letz­ten zwei Mona­ten dank bes­se­rer Resul­ta­ten aus USD, Chi­na und Frank­reich leicht erholt hat. Ande­rer­seits stel­len wir fest, dass sich die har­ten Kon­junk­tur­da­ten bes­ser ent­wi­ckeln als die auf Umfra­gen basier­ten wei­chen Daten. Zu die­sem The­ma haben wir uns in der jüngs­ten Aus­ga­be des Anla­ge­kom­pas­ses geäus­sert.

Die Geldpolitik beeinflusst die Aktienmärkte

Die letz­ten Jah­re haben gezeigt, dass die Akti­en­märk­te auch stark vom Ver­dikt der Noten­ban­ken abhän­gig sind. Die Leit­zins­er­hö­hun­gen und der Bilanz­ab­bau der US-Noten­bank haben die glo­ba­len Märk­te im 4. Quar­tal 2018 ins Schlin­gern gebracht. Damals ging die Angst um, dass das Fed die Kon­junk­tur abwür­gen wür­de. Die Ant­wort der Fed-Ver­ant­wort­li­chen auf die panik­ar­ti­gen Ver­käu­fe Ende 2018 liess nicht lan­ge auf sich war­ten. Zur Beru­hi­gung der Märk­te wur­den der Zins­er­hö­hungs­zy­klus Anfang 2019 als been­det erklärt und seit Ende Juli 2019 senk­te das Fed die Leit­zin­sen in drei Schrit­ten.

Notenbanken reaktivieren QE-Programme

Auch in Bezug auf die Beein­flus­sung der län­ger­fris­ti­gen Ren­di­ten hat das Fed im lau­fen­den Jahr eine eigent­li­che Kehrt­wen­de voll­zo­gen. Das im Okto­ber 2017 gestar­te­te Pro­gramm zum Abbau der Anlei­hen­be­stän­de, mit dem eine Nor­ma­li­sie­rung der Geld­po­li­tik ange­strebt wor­den war, wur­de im Früh­jahr 2019 sis­tiert. Auf­grund der Mit­te Sep­tem­ber plötz­li­chen auf­ge­tre­te­nen, etwas mys­te­riö­sen Anspan­nun­gen am US-Inter­ban­ken­markt, sah sich das Fed gezwun­gen, mit dem Kauf von kurz­fris­ti­gen Trea­su­ries wie­der Liqui­di­tät in den Markt zu pum­pen. Die monat­li­chen Käu­fe im Umfang von 60 Mrd. USD begrün­det die US-Noten­bank mit der kurz­fris­ti­gen Liqui­di­täts­ver­sor­gung und sträubt sich dage­gen, die Mass­nah­men als “Quan­ti­ta­ti­ve Easing”- Pro­gramm (QE) zu bezeich­nen. Dass die Aus­wir­kun­gen auf die Märk­te die­sel­ben sind, wird aber kaum bestrit­ten. Zusam­men mit der Wie­der­auf­nah­me der Anlei­henk­käu­fe der Euro­päi­schen Zen­tral­bank (EZB) im Umfang von 20 Mrd. Euro pro Monat, wer­den die Bilanz­sum­men der vier gröss­ten Noten­ban­ken in den nächs­ten 12 Mona­ten um rund 1’000 Mrd. USD wach­sen und ver­mut­lich über den alten Höchst­stand von knapp 16 Bio. USD stei­gen. Den somit gewis­ser­mas­sen “neu­auf­ge­leg­ten Noten­bank-Put” wer­den die Märk­te will­kom­men heis­sen, auch wenn er ver­mut­lich nicht mehr die glei­che Wir­kung ent­fal­ten wird wie in frü­he­ren Jah­ren.

Sinkende Risikoaversion

In einem frü­he­ren Bei­trag hat­ten wir dar­auf hin­ge­wie­sen, dass die Bör­sen in einer frü­hen Pha­se eines kon­junk­tu­rel­len Auf­schwungs jeweils die höchs­ten Ren­di­ten erzie­len. Wann die Tal­soh­le tat­säch­lich durch­schrit­ten wird, ist kaum abzu­schät­zen. Weil der US-Zins­sen­kungs­zy­klus jedoch früh begon­nen hat, dürf­te er im Ver­lau­fe des nächs­ten Jah­res auch auf Ebe­ne der Kon­junk­tur wirk­sam wer­den. Nebst den zykli­schen und mone­tä­ren Aspek­ten stimmt uns auch die immer noch ver­hal­ten­de Risi­ko­freu­dig­keit der Inves­to­ren posi­tiv. So notiert zum Bei­spiel der Inves­tor-Con­fi­dence-Index von Sta­te Street mehr als eine Stan­dard­ab­wei­chung unter dem 20-jäh­ri­gen Mit­tel­wert. Ähn­li­che Index­wer­te waren in der Ver­gan­gen­heit jeweils eini­ger­mas­sen ver­läss­li­che Vor­bo­ten von Markter­ho­lun­gen. So lag die pro­spek­ti­ve Per­for­mance nach sehr tie­fen Index­stän­den wäh­rend eines Jah­res weit über dem Durch­schnitt. Umge­kehrt führ­te eine sehr hohe Risi­ko­freu­dig­keit häu­fig zu einer schlech­ten Per­for­mance.

Geopolitische Unsicherheiten bleiben

Natür­lich hal­ten sich die Bör­sen nicht an Regeln. Die gröss­te Unsi­cher­heit geht immer noch vom Han­dels­kon­flikt aus. Sowohl die US-Admi­nis­tra­ti­on als auch die chi­ne­si­sche Dele­ga­ti­on haben sich in den letz­ten Wochen zuver­sicht­lich über ein “Pha­se I‑Abkommen” geäus­sert. Zu ver­mu­ten ist, dass Donald Trump eini­ge ange­droh­te Straf­zöl­le zurück­zieht und Chi­na im Gegen­zug mehr US-Agrar­gü­ter impor­tiert. Mit einem wei­ter­ge­hen­den oder gar umfas­sen­den Abkom­men, das die Bör­sen wohl­wol­lend quit­tie­ren wür­den, darf aller­dings nicht gerech­net wer­den. Umge­kehrt dürf­te Donald Trump den Kon­flikt auch nicht eska­lie­ren las­sen, denn eine US-Rezes­si­on wür­de sei­ne Wahl­chan­cen ver­schlech­tern. Mit ande­ren Wor­ten: Trump könn­te in der Han­dels­po­li­tik durch­aus gemäs­sig­te­re Töne anschla­gen. An der Wall­street ist bereits die Rede von einem Trump-Put. Dar­auf wür­den wir uns aber nicht ver­las­sen.

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